房企存续根本在保运营保交付，展期或是到期地产债的最优解

　　作者：郑娜

　　激增的偿债压力之下，越来越多的房企选择以交换要约、债务展期等方式，降低境内外的到期债务压力，换取更多时间和空间。

　　近期，富力地产(02777.HK)关于旗下10笔美元债的同意征求获得通过，其中包括延长票据到期日、修改利率条款等内容，债券到期时间被延长了3-4年。富力地产短期内的债务压力得到大大缓解。

　　据不完全统计显示，近一年内，已有20余家房企对旗下超35笔债券进行过要约交换或展期，包括中梁、禹洲、正荣、祥生等房企。

　　实际上，在融资未恢复、销售市场也没有大幅修复迹象的当下，大多数房企会将手中有限的现金流用于保交付、保供应，推动销售来获取现金流入。这也就意味着，房企对到期债务将采取延期兑付的方式。

　　在这样的背景下，多位受访业内人士表示，对于投资人来说，除了同意展期其实并无更多选择余地。

　　债务持续展期

　　6月中旬，富力地产对旗下的10笔美元债发起了同意征求，对各票据的条款进行修订，其中首条即为“延长票据的到期日”。

　　据富力公告，10笔美元债中有3笔于2022年内到期，另有7笔是2023年-2024年到期，富力对此给出的展期时限长达3-4年。其中，2022年到期的美元债延期至2025年，2023年的延至2027年，2024年的则延至2028年，期间分期予以兑付。

　　同时，上述美元债的票面利率多在8%以上，有3笔则超过11%；而寻求同意征求的修订条款则将票面利率统一调整为6.5%。此外，富力还还提议豁免票据项下现有和潜在的相应违约或违约事件。

　　不过，富力方面也给出了相应的激励和增信措施，包括向票据持有人支付每1000美元本金的5美元同意费；将位于马来西亚新山的富力公主湾项目和位于英国伦敦的LONDON ONE项目纳入抵押物，提供指定账户担保等。

　　7月11日，富力地产公告称，就上述10笔美元债而言，同意条件已得到满足，对票据相关条款修订及豁免事项等也获得了必要的同意。借此，富力约50亿美元的境外存续债务偿还压力得到相对缓解。

　　早在富力之前，正荣地产也曾在2月中旬对债务进行批量处理。彼时的正荣地产刚历经了一场股债双杀，其发起了对5笔年内到期境外债务的要约交换及同意征求。其中包括4笔美元债，剩余本金总额约为7.97亿元，一笔剩余本金总额为16亿元的人民币债券。3月底，正荣地产发布公告称，上述交换要约和同意征求达成，此后发行了对应的新票据。

　　值得一提的是，正荣对到期境外债给出的展期时限为一年到半年不等，而富力地产此番给出的则明显长于这一时间。

　　除了将债券展期时限直接变长之外，境内地产债则出现了再次展期的情况。

　　富力地产的境内债“16富力04”总发行规模为19.5亿元。在今年4月份到期时，富力对该笔债券进行了展期，于7月7日兑付第一期15%的本金。

　　但临近期限，富力对第一期本金的支付方式再度进行调整，将原应一次性兑付的约2.93亿元本金分两期支付，其中7月7日支付7.5%，即1.46亿元，余下“尾款”部分则推迟至2023年4月7日支付。有该笔债券的持有者表示首期款项已到账。

　　同样的情况也发生在融创身上。4月份时已完成展期的“PR融创01”，在5月15日对首期10%本金及其对应利息进行了足额兑付，但在6月30日的第二次本息支付时出现不确定性。

　　于是，融创对兑付安排进行了再次调整，将6月、9月需要支付的10%、15%本金，分别缩减至5%、10%本金，并将2023年9月的最后一期本金支付额度从此前的20%增加至30%，减轻了近期的偿付压力。

　　奥园则接连寻求对到期利息的展期。在完成对“21奥园债”的利息展期之后，7月18日，奥园再发布公告称，“20奥园02”第二年度利息应于2022年8月6日予以兑付，目前该公司拟召开债券持有人会议，对该笔利息寻求12个月的展期。

　　顺利完成债务展期、兑付计划再调整后，房企短期内的偿债压力得以缓解。不过，东方金诚研报指出，交换要约等方式从形式上避免了违约，但如果企业无法获得现金流缓解流动性压力，其面临的偿债风险将无法得到根本性改变。

　　东方金诚统计显示，2022年下半年，境内外地产债到期规模为3479.49亿元，其中7月到期规模约为1048.66亿元，迎来高峰期。“行业融资环境未见明显改善情况下，地产债展期或违约规模或将加速累积。”

　　投资者的无奈之选

　　各家房企披露的到期债券、利息展期或要约交换等的结果来看，多为顺利达成。这背后是投资人的妥协。

　　有长期跟踪地产板块的固定收益分析师向第一财经表示，目前的市场状况下，房企老板愿意选择展期，投资人其实也没有多少选择，“诉讼花费大，不值得选择不接受再打官司，还不如直接同意。”

　　在境内市场上，有持有多家头部房企债券的投资者向第一财经表示，通常开发商谈展期会跟大的机构投资者事先沟通好，保证展期能够通过，“我们作为散户，投反对票也没用。”

　　在当前的环境下，选择同意展期似乎已经成了投资人不得已的选择。

　　不过，有近期寻求债务展期的房企内部人士表示，投资人也并非要对房企的所有方案直接投通过票。公开信息显示，三盛控股曾于6月份就本金总额为1亿美元的美元债发起交换要约，但收到有效交回的现有票据低于最低接纳金额，交换要约失败。

　　上述房企内部人士表示，在寻求投资人支持以争取更多发展空间的过程中，房企也需要做出相应的努力。其一，年内到期的债务可能不止当前的一笔，这就需要对资金进行统筹考量，比如每笔债券的利息何时付、比例如何安排等；其二是与投资人保持沟通寻求支持，毕竟交换要约需要达成为一定比例才能获得通过。

　　“若投资人对企业失去信心，认为其既不会付息，也不会付本金，大概也就不会同意展期了。”上述房企内部人士表示。

　　事实上，即便展期方案得以通过，或交换要约能顺利进行，开发商能够按照原方案执行的前提也是到期能备出相应的兑付资源。但在当前销售市场持续下行的背景下，这并非易事。

　　有多位房企内部人士向记者提及，当企业手中的资源极为有限时，到期还债保信用，还是盖房保供应，就成了单选题，而大部分房企会选择后者。“供货有保证，销售才能运转起来，才会有现金流进入。”某华东房企内部人士表示。

　　同时，6月份以来销售环比回暖的趋势有被近期停供事件打乱的迹象。兴业证券数据显示，7月8日-7月14日的一周内，36城整体新房成交面积环比下降8.5%，除二线城市外，一线、三线的新房成交面积环比分别下降11.7%、-25.9%。

　　这样的形势下，上述持有多家头部房企债券的投资者表示，开发商能按照展期方案如期兑付，就是很好的结果了。中金公司统计显示，截至2022年5月31日，大部分2021年后展期地产债尚未到兑付时间，已到兑付时间的地产债共12支，有4支按计划成功分期/到期兑付，占比33%。